Magyar gazdaság: fellendülés vagy leszakadás?


A Pénzügykutató konferenciáján, 2014. március 11-én elhangzott előadás szövege.




Elsősorban és főként arra szeretnék összpontosítani, hogy az elmúlt 3-4 évben a magyar gazdaság pályája milyen fokon, milyen mértékben tért el a körülöttünk lévő országcsoport teljesítményétől vagy mennyiben hasonult hozzá, illetve ennek kapcsán levonhatók-e bizonyos következtetések a gazdaságpolitika irányára vonatkozóan.


Tulajdonképpen azzal szeretném kezdeni, amivel befejezni is fogom: úgy tűnik, a magyar gazdaság egy főre eső teljesítményével jellemezhető felzárkózás vagy leszakadás az elmúlt években érdemi változást nem mutat. A magyar gazdaság a 2000-es évek eleje, 2003–04 óta olyan pályára állt, amelyen a körülöttünk lévő országcsoporthoz képest jelentősen romlott a versenyképessége. Érzékelhetően leszakadtunk ettől az országcsoporttól, és 2010-et követően sem sikerült ezt a pályát módosítani. A magyar gazdaság 2010 és 2013 közötti átlagos növekedési teljesítménye finoman szólva sem kiugró. Tulajdonképpen két ország van a régióban, Horvátország és Szlovénia, amely lényegesen gyengébben teljesített, a többi régiós versenytárs számottevően, érzékelhetően jobb eredményt képes felmutatni.


Vajon bekövetkezett-e az elmúlt másfél évben valamilyen fordulat a magyar gazdaság életében? A rövid válasz az, hogy nem. 2012–13-ban Magyarország összesített növekedési üteme mínusz, a két évet együtt vizsgálva a gazdaság zsugorodott. Ha a 2013-as növekedési adatot korrigáljuk a mezőgazdasággal, akkor minimális bővülés, stagnálás figyelhető meg. Tavaly a magyar gazdaság nagyjából 0,2–0,3 százalékkal növekedett, amit a legjobb indulattal sem lehet robusztusnak nevezni.


Ha az ipari összetételét próbáljuk megnézni abból a szempontból, hogy melyik ágazat milyen mértékben járult hozzá a növekedéshez, akkor azt látni, hogy tulajdonképpen a járműgyártás az egyetlen olyan ágazat, ahol szemmel látható, jelentékeny növekedés regisztrálható. A többieknél inkább csökkenés, zsugorodás figyelhető meg. Erre az egy ágazatra, a járműgyártásra valóban büszkék lehetünk, örülhetünk neki, de ez hosszú évek munkájának az eredménye.


A fenti ábrán azt láthatjuk, hogy milyen tényezők járultak hozzá a felhasználás oldaláról a növekedéshez. Világos, hogy nemzetközi összehasonlításban lényegében az export az egyetlen komponens, amely 2009–10 óta hozzájárult valamelyest a növekedéshez. Azért mondom, hogy valamelyest, mert a teljes időszak növekedési üteme nem haladja meg a 0,5 százalékot. Úgyhogy olyan nagyon nem örülhetünk.


A gazdaság jövője szempontjából emellett nagyon fontos a beruházások alakulása. Itt 2013-ban valóban örvendetes változás következett be: sok-sok év visszaesése után végre növekedést mutattak a statisztikák. Ugyanakkor a régiós összehasonlításban itt is a magyar gazdaság teljesítménye kiugróan a leggyengébb. Nagyon fontos figyelembe venni, hogy 2012-ben a 2001-es szint alá került a beruházások volumene, és tavaly (2013-ban) is csak nagyon szerény mértékben mozdult el erről a szintről.


A fenti ábrán viszont azt látni, hogy a beruházások tulajdonképpen a GDP-ben mérve 16–17 százalékon állnak. Ez nagyjából megfelel az amortizáció, a pótlás szintjének. Igazában tavaly talán egy picivel a pótlás fölött alakultak a beruházások, ahhoz azonban, hogy bármilyen számottevő növekedés legyen ebben az országban, legalább 22–23 százalékos felhalmozási rátára lenne szükség, ettől jócskán elmaradunk. Különösen kritikus a magánberuházások alacsony aránya: a versenyszféra beruházásai sok-sok éve stagnálnak, ebben a szektorban semmilyen növekedés nem mutatkozik.


Ha a reálkeresetek, illetve a munkanélküliség alakulását vizsgáljuk, akkor azt látjuk, hogy a munkanélküliségi ráta kétségkívül jelentős és szignifikáns javulást mutat 2010-hez viszonyítva. Azonban azt mindenki tudja, s a következő ábrák is mutatni fogják, hogy ez a javulás alapvetően két tényezőnek tudható be. Egyértelmű arról van szó, hogy egyfelől a közfoglalkoztatásban bekövetkező növekedés, másfelől a külföldön munkát vállaló, de magyarországi regisztrációval rendelkező munkavállalók magyarázzák a javulást. Ez mind a foglalkoztatásra, mind a munkanélküliségi rátára igaz. Azt lehet mondani, hogy a versenyszféra, a magánszféra foglalkoztatása lényegében stagnált az elmúlt négy évben, nettó alapon nem keletkezett egyetlen új munkahely. Nagyon fontos, hogy a reálkeresetek is stagnáltak az elmúlt években, négy év alatt kevesebb mint 2 százalékkal emelkedtek, miközben a háztartások végső fogyasztása ugyanebben az időszakban 5 százalékkal mérséklődött. Ebben nyilván szerepet játszik a devizahitelek törlesztése, ahol az árfolyamhatás miatt egyre nagyobb törlesztőteher hárult a családokra.


A fenti ábrán a munkaerőpiac alakulását szerettem volna bemutatni. Első ránézésre az összes ábra – s ha szabad ezt mondani, a politikai propaganda szintjén – elég sok jó számot, relatív javulást mutat. Abban a pillanatban azonban, ha a számok mögé tekintünk, látjuk, hogy a torka véres ezeknek a számoknak. Igaz ez a növekedésre, a foglalkoztatásra, a reálkeresetek alakulására és az aktivitási rátára is. A fenti ábrán azt lehet látni, hogy 2010–13 között a versenyszférában a munkavállalók létszáma 5–10 ezer fővel csökkent, tehát érdemi pozitív elmozdulás nem tapasztalható.


Ez az ábra azt mutatja, hogyan viszonyul a magyar gazdaság teljesítménye, növekedése a régiós versenytársakhoz, milyen tényezők járulnak hozzá a növekedéshez itthon, illetve hogy a hozzánk legközelebb álló visegrádi négyek között egyedülállóan – picit a csehekhez hasonlóan – csak az export járult hozzá a növekedéshez; a beruházás, a belföldi kereslet egyértelműen mérsékli a magyar gazdaság növekedését, számait.


És most a másik területről szeretnék beszélni, az államháztartásról. Itt is ugyanaz a helyzet, mint az előzőekben. Ugye reggeltől estig azt halljuk, hogy mekkora javulás következett be az államháztartás területén. Az igazság az, hogy semmilyen stabilizálódás nem következett be. A mért államadósság szintje ugyanúgy nagyjából a nemzeti össztermék 80–81 százalékán áll, mint négy évvel ezelőtt, és a folyó államháztartási egyenlegben sem következett be javulás. Itt a különbséget az ábrázolja leginkább, hogy 2008 óta az államháztartás éves konszolidált hiánya, de különösen a korrigált hiány a GDP 4 százaléka körül ingadozik. A korrekcióra azért van szükség, hogy almát az almával, és ne almát a körtével hasonlítsunk össze, vagyis úgy hasonlítsuk össze az államháztartás egyensúlyát, hogy figyelembe vesszük a kötelező nyugdíjpénztár felszámolásának a hatását. Az a pénz, amelyet korábban a kötelező magánpénztárakba fizettek be a tagok, a magánpénztári rendszer megszűnése után a magánpénztárakból a központi költségvetés irányába, a nyugdíjalapok felé veszi az irányt. Ennek következtében a lakosság nettó pozíciója változatlan marad: teljesen mindegy, hogy az egyén a magánpénztárba vagy a központi költségvetés nyugdíjkasszájába fizeti be a hozzájárulását. Az államháztartás pozíciója azonban látszólag javul. Azért van látszólag pici javulás, mert némiképp leegyszerűsítve az államnak a jövőre vonatkozó nyugdíjkifizetési kötelezettségei megugranak. Ennek következtében az állam feltételes kötelezettségvállalása jelentősen megemelkedik. Nos, ha ezt a kiigazítást megtesszük, kiderül, hogy az elmúlt négy évben semmilyen javulás az államháztartás folyó pozíciójában nem következett be, hacsak az nem, hogy 2011-ben lényegesen megemelkedett az államháztartás hiánya, ám ezt a magánnyugdíjpénztárból visszacsatornázott megtakarítások elfedték, így nem lehetett közvetlenül kimutatni, hogy az államháztartás hiánya 2011-ben a megelőző év 4 százalékos szintjéről nagyjából 6 százalékra ugrott. Tény, hogy ebben a tekintetben a magyar államháztartási pozíció lényegesen jobban javult, mint a környező országoké, ami mindenképpen kedvező tendencia. A változás és a javulás 2006 után kezdődik, de volt is honnan javulni, hiszen 2006-ra a felelőtlen fiskális politika eredményeként az államháztartás pozíciója fenntarthatatlanná vált. Ez egyben arról is szól, amiről szeretnék majd még beszélni, hogy a magyar gazdaságpolitikának, ezen belül a fiskális politikának egyáltalán nem volt lehetősége arra, hogy a válság súlyos hatásait mérsékelje, mert olyan rossz helyzetből indultunk ki, akkora folyó hiányból és akkora felhalmozott összesített hiányból, ahol anticiklikus költségvetési politika működtetésére egyáltalán nem volt lehetőség 2009–10 folyamán.


Vajon mi az oka annak, hogy a közel 2 százalékos stimulus, fiskális ösztönzés, amely 2011-ben a magyar gazdaságban megvalósult, nem vezetett a gazdaság élénküléséhez? Sőt, 2012-ben újabb visszaesés, újabb recesszió lett az eredménye Ezek nagyon fontos és a további mondanivalóm szempontjából sem mellékes kérdések.


A fiskális politikában tehát 2011-ben de facto egy nagyon komoly lazítás valósult meg. Ez az egyetlen év 2006 óta, amikor a költségvetés jelentékeny módon kiengedett: a költségvetési lazítás, a fiskális impulzus a GDP körülbelül 2,5 százalékára rúgott; ennek ellenére a magyar gazdaság 2012-re jelentős recesszióba süllyedt.


Ennek a jelenségnek a nagyon rövid és leegyszerűsített magyarázatát a fenti ábra szemlélteti. Tulajdonképpen a fiskális politika azzal a feltételezéssel élt, hogy ha fiskális stimulusokon keresztül a belföldi keresletet sikerül felpörgetni, elsősorban a fogyasztási keresletet sikerül felpörgetni, akkor ennek erős növekedést generáló hatása lesz, s az bizonyos idő elteltével, bizonyos időcsúsztatással (12–18–24 hónap) olyan növekedési többletet, olyan munkahelybővülést, olyan jövedelemtöbbletet és adótöbbletet eredményez, amely a kiengedett adóbevétel mértékét nemcsak kiegyenlíti, hanem túl is szárnyalja. A sommás válasz erre a feltételezésre az, hogy ez a feltételezés nem működött, a várakozás nem igazolódott be. Több okból sem: mert a lazítás szerkezete önmagában hibás és téves volt, emellett a jövedelemelosztásra vonatkozó hatása is olyan volt, ami elkerülhetetlenné tette, hogy a kiengedést, a lazítást egy súlyos megszorítás kövesse 2012-ben. Tulajdonképpen arról van szó, hogy az adórendszer változásai – az egykulcsos személyi jövedelemadó, a családi adókedvezmény, a társasági nyereségadó kulcsának a csökkentése, mint a három legfontosabb tényező, nagyjából a nemzeti össztermék 2,5–3 százalékát hagyta kint a fogyasztóknál. A gazdaságpolitika várakozásával ellentétben ez azonban nem vezetett a belföldi kereslet élénküléséhez. Sajnos, amikor ezek a döntések megszülettek, a döntéshozók nem voltak tisztában azzal, hogy milyen folyamatok zajlanak a világban. A világgazdasági válság kirobbanásának kimagaslóan az egyik legfontosabb, fundamentális oka az volt, hogy a legfejlettebb országokban súlyosan perverz jövedelem-újraelosztás jött létre. Olyan jövedelem-újraelosztás, amely visszavetette a legfejlettebb országokat – elsősorban az Egyesült Államokat, de a kontinentális európai országokat is – a jövedelem-elosztás szempontjából a száz évvel ezelőtti szintre. Az Egyesült Államokban 1910-ben a lakosság leggazdagabb 1 százaléka rendelkezett az éves GDP 20 százalékával. 1970-es évek végére, 1980-ra ez a bizonyos leggazdagabb 1százalék a 20 százalékról lement 10-re. 1985-től a válság kirobbanásáig teljesen visszaépült ez az újraelosztási rendszer: az 1 százaléknyi leggazdagabb jövedelemtulajdonos részesedése a GDP-ből visszaszökött 20 százalékra. Ennek mélyreható és súlyos következményei voltak, hiszen a nagy többség, a medián jövedelemmel rendelkezők nem tudták kivenni részüket a végső keresletbővítésből. Pontosabban csak akkor tudták kivenni a részüket, ha művi eszközökkel, fiskális- és monetáris politikai eszközökkel fizetőképessé tették ezeket a társadalmi rétegeket. A medián jövedelem az Egyesült Államokban a ’80-as évek közepétől 2007-ig lényegében alig emelkedett, miközben a GDP körülbelül 30 százalékot emelkedett. Nos, ha a GDP 30 százalékkal emelkedik, de a reáljövedelmek, a reálkeresetek nem emelkedtek, akkor csak művi, nem organikus módon lehet megfelelő mértékű és érdemben növekvő keresletet teremteni. Ezt a keresletet teremtette meg a roppant laza fiskális és a még lazább monetáris politika, ennek a következménye a subprime válság.


Nálunk, Magyarországon is valami hasonló következik be. Jelentősen megugrik a jövedelemelosztási torzulás, jelentősen romlik a GINI-mutató, erősödik a jövedelemegyenlőtlenség. Ennek az a következménye, hogy a legfelső 20 százalék részesedik az adócsökkentés 800–900 milliárd forintjából, s ennek is a háromnegyedét a legfelső 15 százalék viszi el. A következmény: a belföldi kereslet lényegében nem tud növekedni. Jó esetben ez a réteg a pénzügyi megtakarításait növeli belföldön, rosszabb esetben a megtakarítást külföldre transzferálja, vagyis a beruházás–megtakarítás-egyensúly sem javul, hiszen az a perverz változás, amely a magasabb jövedelműeket preferálta, az alacsony jövedelműek reáljövedelmét szemmel láthatóan és súlyosan csökkentette ebben az időszakban.


Az adócsökkentés a gazdaság növekedésére, a belföldi kereslet alakulására tehát egyáltalán nem gyakorolt kedvező hatást. Ennek következtében a kormány nemcsak rövid-, hanem középtávon is folyamatos fiskális megszorításra kényszerül. A kieső bevételeket ugyanis valamilyen módon ellentételezni kellett: a kormány kifejezetten tőkeellenes, piacellenes, beruházás-ellenes, gazdaságellenes különadókat kényszerült bevezetni.


Egyfelől tehát a nyugdíjrendszer centralizálása a költségvetést átmenetileg lélegzethez juttathatta volna, általuk áthidalható lett volna az az időszak, amíg a gazdaság motorjai be nem indulnak. Minthogy ezek a motorok nem tudtak beindulni, az eredetileg válságadóknak deklarált különadók teljes mértékben, válságtól függetlenül beépülnek a magyar adórendszerbe, s nem átmenetileg, hanem tartósan fékezik és torzítják a magyar gazdaság növekedési lehetőségeit. Felidézni nem is nagyon kell, hogy milyen adókról van szó. Ezek az adók, megszorítások amelyeket a különböző megszorító csomagokon keresztül a gazdaságpolitika bevetett, nagyon jelentős mértékben, összesen 2700 milliárd forint mértékben növelték az adót. Ami arra elég volt, hogy az államháztartás folyó hiányát a nyugdíj nélkül 3 százalék alatt, ha a nyugdíjat figyelembe vesszük, akkor 4 százalék alatt stabilizálja, de arra nem elég, hogy fenntartható pályára helyezze a magyar gazdaságot. Ráadásul ezeknek az új adóknak a beépülése, megszilárdulása a rendszerben azzal jár, hogy a növekedési potenciál tartósan elmarad minden lehetséges és kívánatos mértéktől.


Ezek után már könnyebb értelmezni az államadósság elleni harcot. A bruttó államadósság az árfolyam napi alakulásától függően 80 százalék körül ingadozik. Ha azonban ehhez hozzáadjuk a magyar állam jövőre vonatkozó feltételes kötelezettségvállalását, akkor azt látjuk, hogy a 80 százalékos szint a GDP-ben mérve jó 15 százalékkal megugrott. Lényegesen magasabb ma az állam adóssága, mint korábban volt. Ezt elég jól mutatja az is, hogy a nettó államadósság a hivatalos statisztikák szerint is növekedett 2010 és 2013 között. A nettó adósság az, ami igazán releváns az én megítélésem szerint, ez mutatja meg az államadósság tényleges – azaz nettó – kamatterheit. És a nettó adósság az, amelyet kevésbé tud manipulálni a kormányzati politika.


Még egy tételről szeretnék itt beszélni, ez a költségvetés újraelosztása. Erről elég sokat vitatkoztunk a Hetényi-körben, kitűnő anyagok születtek róla. Nagyon fontos az, hogy Magyarország arról híres, hogy az állami újraelosztás relatíve, az egy főre jutó GDP-hez képest magas. Ez így is van, nagyjából 50 százalék körül van. Ebben adócsökkentés ide, adócsökkentés oda, semmit sem javult a helyzet az elmúlt négy évben. Ugyanakkora a költségvetés újraelosztása magasabb, mint négy évvel ezelőtt volt. Ami azt is jelenti, hogy de facto adócsökkentés ebben az országban nem történt. Adószerkezet-átalakítás igen, csökkentés nem, a szerkezetátalakítás viszont valószínűleg rossz irányba ment: a tőkét, az üzleti szférát, a versenyszférát súlyosan terhelte, a leggazdagabbak fogyasztását pedig indokolatlanul preferálta, aminek a szaldója kifejezetten gyenge.


Azért egy tételt feltétlenül meg kell említeni: a magyar költségvetési újraelosztásnak a mértéke a rendkívül magas adóék miatt – ami persze adórendszerünk egy súlyos problémája – legalább 3–4 százalékkal többnek tűnik, mint ami a valóságban. A költségvetési szférában a munkaerőt terhelő magas adóék egyszerre kiadás és bevétel. Ennek következtében sokkal óvatosabban kell megközelíteni azt a kérdést, hogy vajon mekkora mozgástér van az újraelosztás mérséklésére. Első ránézésre az 50 százalék nagyon nagy lehetőséget adna, hiszen a cseheknek-lengyeleknek körülbelül 43 százalék az újraelosztási rátája, a szlovákoké pedig 38–39 százalék. De ha az adóék-hatással korrigáljuk az adatokat (amit a Magyar Nemzeti Bank és a Lengyel Nemzeti Bank kiváló tanulmánya megtett), akkor a magyar újraelosztási ráta körülbelül 46 százaléknak adódik. Innen további 2–3 százalékos csökkenés kívánatos lenne, de a mérték, amiről beszélünk, nem 7–8, hanem 2–3 százalék.


Ezek után a külső egyensúlyról szeretnék pár szót mondani. Régi vesszőparipám, hogy a magyar gazdaságpolitika számára kifejezetten a legszigorúbb és a legerősebb korlát a külső egyensúlyi korlát. Itt ezen a területen valóban komoly javulás történt.


A magyar gazdaság 2001–2008 között teljesen fenntarthatatlan helyzetbe manőverezte magát: a súlyos belső túlkereslet fenntarthatatlan külső egyensúlyhiányt eredményezett. Az azóta bekövetkezett korrekció eredményeképpen a folyó fizetési mérleg, s az ország nettó külső finanszírozási pozíciója radikálisan javult. De a számokból az is kitűnik, hogy a javulás ellenére a nettó külső adósság a 2001-es 15,4 százalékkal szemben még mindig 40 százalék körül áll. A javulás jelentős: az 56 százalékos nettó külső adósságot 40 százalékra leszorítani komoly eredmény, de ez az érték még mindig meghaladja a kívánatos szintet. Még mindig elég magas a bruttó külföldi adósságunk is: majdnem 115–120 százalékos szintről esett vissza 90 százalék körülire. Hozzá kell tennem, hogy a 90 százalék körüli bruttó adósságérték a régió országait tekintve a második legmagasabb, tehát abszolút értékben és régiós összehasonlításban is további mérséklésre van szükség.


Persze ennek a javulásnak a hátterében nem az van, hogy a magyar gazdaság dinamikusan növekszik, hatalmas exportfellendülés van, s ennek következtében sikerült a külső adósságot mérsékelni. A javuló külső egyensúlyi pozíció mögött az van, hogy nincs beruházás és nincs fogyasztás, azaz nincs belföldi kereslet. A krízisévek nagy tanulsága, hogy nem az államháztartás egyensúlya az, ami elsősorban vezérelte a válságok mélységét, hanem a külső egyensúly. Száz százalék a korreláció a külső egyensúlytalanság és a válság mélysége között. A fiskális pozíció és a válság között sokkal lazább a kapcsolódás. A dolog arra hívja fel a figyelmet, hogy a magánszektor – akár az üzleti szféra, akár a háztartási szféra – eladósodása ugyanolyan súlyos veszélyt jelent a gazdaság fenntartható növekedésére, mint ha az államháztartás kerül fenntarthatatlan egyensúlyi pályára.


Látszik, hogy bizonyos javulások bekövetkeztek. Nemzetközi összehasonlításban csak Szlovénia jár előttünk, az összes többi országnak lényegesen alacsonyabb a külső adósságállománya, mint a miénk.


Végül szeretnék a monetáris politikáról beszélni. Hozzám ez áll a legközelebb, s nem kevés szó esett erről a Hetényi-körben is. De ez az a terület, amelyről a legnehezebb viszonylag széles nyilvánosság előtt is szólni. Itt arra szeretném tenni a hangsúlyt, hogy az elmúlt 10–12 évben következetesen rendkívül gyenge volt – ha volt egyáltalán – együttműködés a monetáris, a fiskális és a jövedelempolitika között. A három politika kioltotta egymás hatásait, jó esetben semlegesek voltak, rossz esetben felnagyították egymás hiányosságait. Súlyosan inkonzisztens volt ez a politika. 2001–2006 között a folyamatosan és fenntarthatatlanul laza költségvetési politikát egy látszólag szigorú monetáris politika követte. Azért csak látszólag szigorú, mert valójában már ekkor is nagyon gyorsan növekedett a hitelállomány, miközben a jegybank folyamatosan szigorította a monetáris kondíciókat, ezen belül a reálkamatokat magas szinten tartotta, a forint reálárfolyamát súlyosan fölértékelte, ennek a folyamatnak a következtében a devizahitelezés csatornáján át a hitelek olyan mértékben növekedtek, hogy nemhogy tompítani, fékezni nem tudta a külső egyensúly felrobbanását a jegybank, hanem ezt még ösztönözte, forszírozta is. 2006–2008 között volt talán a legrosszabb a helyzet. Ekkorra a költségvetésben – a második Gyurcsány-kormány idején és Bajnai Gordon idejében – a mennyiségi kiigazítás megtörtént, a költségvetés a túlkeresletét visszafogta, azonban eközben korábban soha nem látott szintre ugrott a hitelek növekedési üteme, a hitelek növekedési üteme meghaladta az évi 30 százalékot. Átlagosan 22 százalék, ezen belül évi átlagban 30 százalék volt a devizahitelek növekedési üteme.


Ennek következtében nem tudott javulni a külső egyensúly, nem mérséklődött az infláció és az inflációs várakozások sem tudtak enyhülni. Ennek elég leegyszerűsített magyarázata az, hogy miközben a jegybank a monetáris kondíciók szigorításával, a reálkamatok rendkívül magas szinten tartásával és a forint árfolyamának a folyamatos felértékelésével úgynevezett dezinflációs sokkot akart adni a gazdaságnak, a hitelállomány felpörgetésével olyan túlkeresletet hozott létre, amely nemhogy ellentételezte volna a dezinflációs sokkot, hanem még túl is haladta, s az infláció töretlenül, akadálytalanul haladhatott előre. Miközben a jegybank az általa legfontosabbnak tartott végső célját, az infláció és az inflációs várakozások lehorgonyzását sem tudta elérni, eközben voluntarista politikájával a makroegyensúlyt mennyiségi értelemben is aláásta. Egy olyan hitelboomot hozott létre, amely struktúrájában is a jövőbeli növekedés ellen hatott, hiszen alapvetően a lakáspiacot és az ingatlanpiacot támogatta. Így a külső egyensúly fenntarthatatlan pályára került.


Végezetül arról szeretnék beszélni, hogy az elmúlt 3–4 évben javult-e a fiskális és a monetáris politika koordinációja. A leegyszerűsített válasz az, hogy nem. 2013-ig a Magyar Nemzeti Bank formailag minden olyan eszközt bevetett, amely a nem-konvencionális monetáris politika eszköztárához hozzátartozik, a valóságban azonban ezek az eszközök nem működtek. Részben azért, mert úgy árazta őket a Magyar Nemzeti Bank, hogy kiárazta magát a piacról, részben azért, mert olyan előfeltételeket fűzött hozzá, hogy nem lehetett igénybe venni, részben pedig azért, mert mennyiségileg olyan gyámoltalanul, olyan kis mértékben alkalmazta ezeket az eszközöket, amelyeknek nem lehetett semmilyen hatása a gazdaság tényleges működésére. Ami – egyébként meglepő módon – 2013 tavasza óta is úgy tűnik, hogy közös, az egy tükörszindróma. Úgy tűnik, hogy a jegybank korábbi vezetése abszolút túlhangsúlyozta a pénzpiac önszabályozó szerepének a hatásosságát és hatékonyságát. Teljes mértékben hitt abban, hogy a piaci önkorrekciós mechanizmusok jól működnek. A jelenlegi vezetés viszont olyan mértékben alulbecsüli a piaci szabályozás és önszabályozás szerepét, ami ellenkező irányú torzulásokhoz vezet.


Ennek egy jó példája a kamatpolitika, s ezen keresztül az inflációs várakozások lehorgonyzásának a megkísérlése. Lényegében ugyanazt a hibát követi el a korábbi és a jelenlegi vezetés: mind a két vezetés figyelmen kívül hagyja a maginfláció alakulását.


2013 előtt a maginfláció rendszeresen és szisztematikusan alacsonyabb volt a teljes fogyasztói árindexnél. A jegybank ennek ellenére a saját kamatpolitikáját, ezen keresztül az inflációs várakozásokat a „headline” inflációhoz, a teljes fogyasztói árindexhez igazította; nem nézett keresztül az adminisztratív árváltoztatásokon, illetve az agrárszektorban az időjárás változások okozta árfolyamatokon, amit valószínűleg nyugodtan meg lehetett volna tenni. A jelenlegi vezetés az ellenkező végletbe csapott át. Itt most a rezsicsökkentés és a viszonylag jó agrártermelés okán a maginfláció lényegesen fölötte van a teljes inflációnak. Most a jegybank vezetése ugyanúgy a teljes inflációt nézi. Miközben mind a két monetáris politika ugyanarra fókuszál, az egyik túlságosan szigorú, a másik pedig túlságosan laza.


A fenti ábrán lehet látni, hogy mi is a hatása a meglepetés-dezinflációnak, ami az elmúlt egy évben kialakult. Azt hiszem, hogy a szakma teljes mértékben alábecsüli. A meglepetés-dezinfláció következtében a hozamgörbe nem tudott megfelelően alkalmazkodni. Relatíve nagyon magas a hozamgörbe. Hiába csökkenti az MNB a kamatokat hónapról hónapra, figyelmen kívül hagyva egyébként a maginfláció alakulását, a reálkamatok szintje egy jottányival sem csökkent az elmúlt másfél évben. Ugyanis a teljes infláció olyan mértékben zuhant, hogy a reálkamatok és a reálhozamok nem mérséklődtek. Ennek középtávon súlyos következményei vannak az államháztartás pozíciójának az alakulására. Arról van szó, hogy hirtelen megugrottak a reálkamatok. Nagyon leegyszerűsítve: az állampapír, amelyet 2012-ben vagy 2013 első felében bocsátottak ki 6–7–8 százalékos kuponnal egy 4–5–6 százalékos infláció mellett, 1–2 százalékos pozitív reálkamatot hordozott. Amikor az infláció 0-ra csökken, a 6–7–8 százalékos kuponnal rendelkező állampapír reálkamata felugrik 5–6–7 százalékra. Ez azt jelenti, hogy sokkal nagyobb elsődleges többletet kell a költségvetésnek kialakítania ahhoz, hogy az államháztartás hiányát és az államadósság GDP-hez viszonyított arányát ellenőrzése alatt tudja tartani.


Itt van még egy nagyon súlyos és érzékeny terület, a nyugdíjaké. A reálnyugdíjak tavaly és idén olyan mértékben emelkedtek/emelkednek, hogy attól tartok, nem lesz olyan politikai vezetés, amely meg meri ezt kérdőjelezni. Ez azt jelenti, hogy hosszú távon egy olyan kiadási többlet épül be a költségvetésbe, amelyet csak a többi terület megszorításával lehet fenntarthatóvá tenni.


Végezetül a jövőről. Szeretném hangsúlyozni, ami a Hetényi-körben is elhangzott: természetesen nem kell feltett kézzel nézni azt, ami történik. Nincs nagy mozgástér, de van lehetőség a módosításra. A lehetőség elsősorban nem a költségvetés területén adódik. Pontosabban a költségvetésben az egyenleget tekintve nincs mód, nincs lehetőség arra, hogy a hiány növelésével lehessen társadalmi feladatokat megoldani. Csak a költségvetésen belül van némi mozgástér, ami természetesen érdeksérelmekkel jár. Nyilvánvaló, s ebben konszenzus van, hogy az egykulcsos adót valamilyen módon ki kell vezetni a rendszerből. Abban is egyetértés van, hogy a családi jövedelemadó mai rendszere diszfunkcionális, valami mást, másként kell csinálni. Hasonló a helyzet a társasági adó első 500 millió forintra vonatkozó kedvezményével, amely egyébként az adófizetőknek évi 170 milliárd forintjának kerül. A nagyvállalatoknak kedvez alapvetően, a kicsik még álmodni sem mernek még csak 10–15 millió forintos nyereségről sem. Az így felszabaduló jövedelmet alapvetően nyilván a jövedelemdifferenciák mérséklésére kellene fordítani, elsősorban az alacsony keresetűeknél a kiugróan magas adóék csökkentésére. Európában a második legmagasabb adóék van Magyarországon, a medián keresetűek esetében 49 százalék az adóék, amit csak belgáké múlja felül. A környezetünkben az ilyen jövedelmek adóéke nem több 37 százaléknál. Ez a feketegazdaság melegágya, valamilyen módon ezen a területen lépni kell.


Emellett a lehetőségek leginkább a monetáris szféra és a költségvetési szektor összekapcsolásából adódhatnak. Itt nem a jelenlegi növekedési hitelprogram mentén, de annak egy-egy elemét felhasználva a jegybanknak kell olyan nem-konvencionális eszközrendszert használni, amely lehetővé teszik a devizahitelek kivezetését Magyarországon, lehetőséget ad a szektoradók fokozatos mérséklésére, az európai szokásos szintre való leszállítására. Ez biztosíthatná a bankszektor megerősödését. Nem szeretném egyoldalúan befejezni, s a bankokat támogatni ebben az előadásban. Ugyanakkor szeretném hangsúlyozni, hogy arra még nem volt példa a gazdaságtörténetben, hogy egy ország bankrendszere 3–5 éven keresztül folyamatosan veszteséges – a tavalyi évet ismét veszteséggel zárta a szektor –, a gazdaság pedig normálisan működik. Ezen a helyzeten változtatni kell, hiszen egészséges pénzügyi szektor nélkül nincs növekedés. A megoldás biztosan nem az, hogy csak a Magyar Nemzeti Bank irányítja forrásoldalon a pénzügyi újraelosztási rendszert egyfelől, másrészt, ha állami tulajdon vagy állami kontroll alá veszik a bankszektort, vagyis az adott kormány két oldalon tudja befolyásolni a forrásallokációt. Ezt a gyakorlatot sok ország követte, nemcsak tervgazdaságok, hanem számos egyéb fejlődő ország is, és mindegyik esetben kudarccal végződött. Ez nem azt jelenti, hogy nem kell és nem lehet megfelelő ösztönzőket használni. Magyarországon ma 4–5 százalékkal magasabb a megtakarítás, mint a beruházás, ami azt mutatja, hogy kereslethiány van a magyar gazdaságban. A kereslethiányt bizonyos nem ortodox, nem-konvencionális eszközökkel meg kell próbálni mérsékelni, de nagyon vigyázni kell arra, hogy ez átmenetileg addig történhet, amíg vissza nem áll a magyar gazdaság egy megfelelő ütemű növekedési pályára.